社会集团消费:被忽视的社零回落因素

本文来自文涛宏观债券研究,作者中信建投黄文涛、董敏杰,原文标题《社会集团消费:被忽视的社零回落因素》。

摘要

近期社零增速回落明显,市场普遍认为是居民消费偏弱所致。我们则关注社会集团消费的影响。通过不同方法的测算结果显示,社零结构中社会集团社零的占比可能接近60%,社零增速回落可能并非居民消费增速回落所导致,集团消费回落可能才是更主要的原因。

进一步看,导致社会集团社零增速回落更深层次的原因可能是财政支出缓慢、紧信用导致企业流动性紧张等,因此,财政支出与信用政策可能是观察社零走势的关键线索。未来财政支出加快以及宽信用政策可能是会对社零提供一定支撑。

正 文

今年以来,社零增速回落明显,市场之前对“消费升级”的期待被“消费降级”的担忧取代。那么,社零增速缘何回落?目前主流观点认为,社零主要反映的是居民消费,按这个线索查找原因,导致社零增速回落的主要原因是居民可用于消费的收入减弱,或是居民收入增速的回落,或是房价过高的挤出效应。

从定义看,社零规模包括居民社零与集团社零两部分。我们通过不同方法的测算结果显示,社零结构中社会集团社零的占比可能接近60%,社零增速回落可能并非居民社零增速回落所导致,社会集团社零回落可能才是更主要的原因。进一步看,导致社零增速回落更深层次的原因可能是财政支出缓慢、紧信用导致企业流动性紧张等,因此,财政支出与信用政策可能是观察社零走势的关键线索。未来财政支出加快以及宽信用政策可能是会对社零提供一定支撑,对于社零未来走势似乎没有必要过分悲观。

被忽视的社会集团社零

根据统计局的定义,社会商品零售总额是指企业(单位、个体户)通过交易直接售给个人、社会集团非生产、非经营用的实物商品金额,以及提供餐饮服务所取得的收入金额。按销售对象类型划分,社零可以分为两大类:居民零售与社会集团零售。其中,社会集团包括机关、社会团体、部队、学校、企事业单位、居委会或村委会等;社会集团零售是指用于非生产和社会交往的办公用品。

通常观点认为,社零主要是居民社零,许多分析将社零与居民消费视为等同,进而将今年的社零回落原因归为是居民消费支出下降。但从居民人均消费支出来看,上半年增速9.4%,较去年全年提升1.8个百分点。如果再考虑人口规模扩大,总消费支出增速提升幅度将更为明显。因此,居民消费走弱似乎也得不到数据支持。

我们认为,社会集团社零很可能是理解上述数据背离的关键因素。那么,居民社零与社会集团零售的占比情况如何呢?目前并未有公开的相关资料,我们使用两种思路测算。


思路之一:从居民消费中商品占比到社会集团社零占比

第一种思路是,首先计算居民部门的商品销售支出规模,再估测对居民社零在社零总额中的份额。从定义来看,居民商品消费支出(跟服务消费支出对应)跟社零中的居民零售内涵非常接近,均是指居民部门的商品购买支出额,因此可将居民社零转换为居民商品消费支出。按照统计局发布的《住户支出与生活状况调查方案》,消费支出是指用于满足家庭日常生活消费需要的全部支出,分为食品烟酒、衣着、居住、生活用品及服务、交通通信、教育文化娱乐、医疗保健、其他用品及服务八大类。这八大类可以归为商品支出和服务性消费支出两大类。

但遗憾的是,这八个分项中,只有“食品烟酒”、“衣着”可以完全视为是商品,其他项目同时涵盖了商品与服务,最明显的是“生活用品及服务”与“其他用品及服务”。其他的分项也是如此。“交通通信”既包含了汽车、通讯设备等商品,又包含了通讯服务等服务消费;“教育文化娱乐”既包含了杂志、娱乐设备等商品,也包含了旅游、学费等服务消费;“医疗保健”既包含了医药等商品,也包含了医疗服务消费。因此,按照这八个分项难以将居民消费分拆出商品消费与服务消费。

我们转而使用其他思路。一个选择是利用CPI增速数据,估测居民消费中的商品消费权重。CPI反映的是居民消费价格,其权重基本代表了居民消费结构,对此,我们在之前的报告也进行过检验[1]。在公布CPI增速的同时,统计局也公布了商品以及服务增速,由于商品与服务权重之和为1,这样就可以倒推出这两项的权重,进而近似得到居民消费中的商品与服务权重。从结果看,2013-2015年商品消费权重大致在70%左右,2016年开始降至60%出头。另外,统计局2013年资料显示,居民实物消费占总消费需求的比重约为60%左右[2],也表明这里的估测结果基本可信。

得到居民消费中的商品权重后,就可以估测居民社零在社零总额中的份额,计算公式为:居民人均消费支出*居民消费中的商品权重*全国人口规模/社零总额。考虑到在利用CPI增速四舍五入导致的测算误差以及统计局资料数据,居民消费中的商品权重统一取值60%。

从2013年以来的测算结果看,居民社零在社零总额中的份额有较明显的季节性规律,通常年初偏高,推测跟年初集团消费支出较少有关;从趋势上看,居民社零在社零总额中的份额基本是逐年下降,范围大致在40%-50%,年度均值约为43.1%

需要说明的一点是,上述结果仍可能高估了真实的情况。统计局资料提供的“居民实物消费占总消费需求的比重约60%”来自于2013年出版的资料,从商品消费逐步下滑的趋势看,近期有可能已经低于60%了。这意味着,居民社零在社零总额中的比重可能仅是略高于40%,社会集团社零占比则可能接近60%。

思路之二:利用投入产出表数据估测社会集团社零占比

第二种思路是利用投入产出表的居民最终消费数据,直接估测居民社零在社零总额中的份额,进而估测社会集团社零份额。由于投入产出表提供了各行业的具体消费数据,因此可以按社零定义估测对应的居民社零规模。考虑到社零的内涵是商品消费以及餐饮消费,因此,这里将投入产出中的农林牧渔、采掘业、制造业、餐饮业中用于居民消费的数额加总,近似视为居民社零。

按这一思路估计,2007、2012、2015年(可获得的最近的三年投入产出表数据)居民社零在社零总额中的份额分别是56.0%、50.1%与45.3%。从趋势上看,居民社零份额逐年下降,这跟前述思路得到的结果一致。从可得的三年样本数据看,年均降幅在1.2-1.6个百分点,这意味着2017年可能要较2015年再回落2-3个百分点,也就是43%左右,这跟第一种思路得到的结果基本吻合

跟第一种思路类似,上述结果仍可能高估了真实的情况。这是因为,最终消费支出的内涵较社零更宽,除了商品消费支出外,还包括了居民实物消费,也就是居民以实物报酬和实物转移形式得到的货物消费,以及居民自己生产和消费的农副产品的消费。限于数据可得性,这一因素的影响无法计算,但这意味着上述测算结果可能偏高。

社会集团社零增速及影响估测

总结而言,社零规模中居民社零的份额很可能在仅超过40%,换而言之,接近60%的社零来自于社会集团消费。因此,在分析社零走势时,社会集团社零是不可忽视的因素。

我们将上述思路进一步延伸,可以计算居民社零与社会集团社零的增速以及两者对社零增速的拉动率。居民社零规模计算公式为:居民人均消费支出*居民消费中的商品权重*全国人口规模。社会集团社零规模为社零总规模与居民社零之差。这里有一点需要说明的是,对于社会集团社零增速计算时基期数据的处理。按照统计局的说明,利用经济普查数据对2017年社零规模数据进行修正,这是导致今年社零可比增速跟利用社零规模计算的增速出现偏差的原因。类似的情况在2015年也出现过。因此,在计算2015年与2018年的社零增速时,所使用的基期社零规模不能直接使用统计局公布值,而是需要使用2016与2018年的社零规模与可比增速进行倒推,以保证考察期与基期数据的可比性。

结果显示,今年以来居民消费增速还有所回升(本质上是居民人均消费支出增速回升与人口规模回升);社会集团消费增速有所回落,是拖累社零增速回落的主要因素


社会集团社零增速回落原因推测

按照《批发和零售业统计报表制度》的说明,社会集团零售是指社会集团用于非生产和社会交往的办公用品,包括但不限于:通讯设备、计算器具和设备、电讯网络设备、文印设备、音像视听器材和设备、纸张、本册、文具及装订文印材料、家具、日用电器、针纺织品、清洁卫生用品、文体用品、奖品、纪念品、礼品等;供内部人员乘坐的交通工具和燃料;用于办公设施修缮的各类配件、材料、工具等;用于取暖和防暑降温的设备、燃料、材料及食品等;专用于教学的用品和设备;非专用的劳动保护用品;不对外营业的内部食堂用的餐具、炊具、设备、清洁卫生工具和食品、燃料等;军队、武警用于其人员生活的衣着品和个人用品;其他各类非生产性设备和用品等。

按GDP的核算口径,最终消费支出包括了居民消费与政府消费,其中,政府部门包括了行政单位和非营利性事业单位。如果借鉴这一标准,社会集团零售可以大致理解为政府零售与企业零售两部分。从投入产出表数据观察,2012、2015年政府商品消费只有608、1083亿,在社零里的占比非常有限,因此社会集团消费很可能是以企业消费为主

按照统计局的说明[3],纳入社零统计的商品不包括企业和个体经营用于生产经营和固定资产投资的原材料、燃料和其他消耗品,以此推测,社会集团社零的内涵很可能跟管理费用与销售费用比较接近。例如,餐饮支出可以业务招待费的形式计入销售费用或管理费用,而文印设备、纸张等可以办公用品的形式计入管理费用。

对于管理费用与销售费用,可以找到两个公开数据源。一是工业企业效益指标,二是上市企业报表。可以发现,这两个数据源提供的管理费用与销售费用增速,走势跟社会集团社零走势都非常吻合。具体到今年,工业企业销售、管理成本增速明显回落,已经跌至负增长,是2012年以来最低值。随着企业销售与管理费用增速的回落,企业社零增速也明显回落。


上述分析的隐含推论

再进一步看,企业销售与管理成本增速的回落可能跟今年的宏观与政策环境有关。一方面,紧信用政策导致企业融资难度加大,企业被迫压缩费用开支。另一方面,在宏观需求回落背景下,企业经营与生产意愿减弱,也降低了费用开支。从这个角度看,财政支出与信用政策可能是观察社零走势的关键线索。

按照这一逻辑推演,随着信用政策的边际放松,企业流动性可得性将有所改善。同时,随着财政政策更为积极,基建投资大概率将会回升,需求的边际改善也可能提高企业的生产经营动力。这些因素均有利于提高企业的费用开支,进而为社零提供一定支撑,对于社零未来走势似乎没有必要过分悲观。